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2019中国经济前瞻:需求放缓是主要矛盾 建议大力度减税

来源:亚美最新官方网址   发布时间:2019-06-28   点击量:29

    文/唐建伟(交通银行首席宏观分析师)2018年,中国经济呈现出稳中趋缓的发展态势。而展望明年,我们认为,外需将大概率走弱,出口放缓压力较大。固定资产投资增长低位徘徊,宏观政策趋于积极有助基建投资触底反弹,但回升幅度有限。消费增长缓中趋稳,对经济增长的贡献度增强。经济增速虽然会趋缓,但考虑到政策偏松调节,明年政策环境要好于今年。明年中国经济运行面临的压力主要来自于外部。物价方面,需求放缓主导CPI和PPI同比走低,通胀不是经济运行主要矛盾,经济运行的主要矛盾仍是需求放缓的问题。建议宏观政策应通过激发企业活力、更大力度减税降费、疏通货币政策传导渠道、保持政策稳定性来稳定市场预期、进一步深化改革和扩大开放等措施来加以应对。明年出口明显放缓是大概率事件随着世界经济复苏放缓,2019年外需走弱压力加大。在保护主义抬头、美国经济增速可能放缓和部分发达经济体政策不确定环境下,IMF、OECD等主要机构下调2019年全球经济增长预期。新兴市场波动加剧,明年经济增长难见起色。欧洲和日本动力不足,经济增长已现疲态。投资增速低位徘徊,基建投资反弹力度有限。三季度固定资产投资增速创有统计数据以来的最低值,主要原因是基建投资增速下降,未来随着宏观政策趋向积极,着力点在于促进基建投资,保障融资平台公司和重点投资项目资金需求,新批复高铁和特高压等项目,基建项目执行进度会明显加快。2019年基建投资有望反弹回升,但基建投资基数已经很高,并且受制于地方政府债务压力,回升幅度有限,增速可能低于10%。出口放缓将影响制造业生产,2019年制造业投资增速可能放缓。房地产调控政策不会全面放松,房企资金来源压力仍然存在,房地产开发投资增速将明显回落。综合判断,投资增速今年末略有回升,全年增长5.8%;2019年仍将在低位徘徊,增长5.5%左右。消费增长稳中略缓,对经济增长的贡献度增强。进入2018年以来,社会消费品零售总额同比增速跌至两位数以下,创下2003年以来新低。2019年政策将以持续扩大内需为着力点,重要工作是促进消费增长。随着消费促进政策释放效力,服务业开放程度的提升,将为消费增长提供条件。今年促进开放、增加进口、提高消费者福利的政策频繁出台并不断释放效力,将对消费起到提振作用。下调和取消部分消费品进口关税,对整车和零部件进口关税大幅调降,通过扩大进口把消费端留在国内。个税改革稳步推进,降低个人税收负担,将对消费起到积极的作用。但消费增长仍有三方面制约因素:一是近年来居民按揭贷款快速增长导致的居民杠杆率偏高将抑制居民的消费支出;二是房地产及汽车这两大块消费需求仍将受到基数及政策的抑制;三是股票市场调整和理财产品收益率下降将影响居民财产性收入的增长,同样不利于消费增长。今年四季度消费有望平稳运行,全年消费增长9.2%;2019年消费增速可能在8.8%左右。三大需求中消费增长最快,对经济增长的贡献率或将超过75%。综上所述,出口增速和货物贸易顺差可能出现明显回落,与出口相关的制造业投资增速也将放缓,基建投资反弹回升但幅度有限,房地产销售进一步放缓影响投资增速下降,消费增长稳中趋缓。预计2019年经济增速虽然会趋缓,但考虑到政策偏松调节,明年政策环境要好于今年,政策对经济的作用将从2018年的抑制转为2019年的支撑和托底。明年中国经济运行面临的压力主要来自于外部。明年需要关注的外部冲击主要有以下三个方面:一是外部冲突继续升级的风险;二是美股剧烈调整可能对全球金融市场形成冲击的风险;三是欧洲面临的英国硬脱欧、德法意等国民粹主义持续抬头的风险。针对明年经济和金融市场运行,我们做如下几点预判:一是如果明年更大力度的减税政策推出,同时央行通过疏通货币政策传导渠道引导企业融资利率下行。则企业盈利将在下半年明显改善,经济增速或将前低后高。二是减税和融资成本下降都将有利提升企业盈利,同时考虑到股市估值处历史低位,贸易战对市场的心理冲击逐步消化,明年下半年股市或将有较好的投资机会。三是考虑到2019年美联储加息次数大幅减少,从而大概率带动美元指数顺势转弱,人民币汇率面临的外部货币条件将相对更为有利,人民币有条件保持币值稳定。进一步,叠加全球市场对人民币资产配置性需求的上升,这些都将有助于改善国内的资本市场运行环境,从而给国内宏观调控提供更大的施策空间。通胀不是经济运行主要矛盾CPI缺乏上涨动力,同比涨幅将收窄。2018年11月份CPI同比涨幅已经从前两个月的2.5%回落至2.2%,年内CPI同比的高点已过,未来将随着需求的回落而有所回调,明年CPI的中枢将低于今年。2018年CPI同比上涨主要受食品价格带动,10月份扣除食品及能源后的核心CPI同比降到1.7%是2016年10月以来的低点,核心CPI显著下降反应需求走弱的现实。2019年猪肉价格可能企稳回升,但回升幅度有限,随着猪肉供给与需求结构的变化,最近几年猪周期的波幅明显收敛,与CPI的相关性也逐步下降,已经难成为显著抬升物价的重要因素。在国内外需求稳中趋缓、上游生产端产品价格已经回落、原油价格明显回落,非食品价格整体缺乏上涨动力。今年开始的医药带量采购将导致医疗保健类相关价格在明年会出现明显回调,而房租价格在今年高基数的基础上难有较大上涨。稳健的货币政策不会大水漫灌,目前货币供给增速仍在历史低位徘徊,对通胀的抬升作用非常有限。预计2018年全年CPI同比平均上涨2.1%左右;2019年CPI的中枢将低于今年,可能回落至2%以内。去产能影响减弱,PPI同比将明显回落。2012-2016年PPI持续负增长,连续5年工业通缩。2017年PPI同比涨幅达到6.3%,有恢复性上涨的原因,也有国际大宗商品价格上涨带来的输入性原因。而2018年三季度以来PPI同比涨幅逐渐回落,呈逐月下降趋势。这一方面是因为去产能导致上游工业品价格上涨的效用递减,以及10月份之后国际原油价格冲高回落,一个月左右时间跌幅超过30%,导致国内输入性通胀压力已经明显减轻。在全球经济增长放缓和贸易保护主义影响下,外部需求难以支撑大宗商品价格持续上涨,对我国工业产品价格不存在明显的推升。2019年国内需求难以显著走强,需求拉动PPI大幅上升的可能性不大。积极政策着力点在于基建投资,可能对相关工业产品带来阶段性拉升,这在一定程度上也可缓解国内工业价格整体陷入通缩的风险。预计PPI涨幅整体将逐渐回落,2018年全年平均上涨3.7%左右。2019年PPI翘尾因素可能显著下降到2%以内,新涨价因素可能为负,全年PPI平均涨幅可能低于2%,不排除个别月份再次出现负增长的可能性。中国经济最近几年不但没有出现过真正意义上的“滞胀”,连市场担心的高通胀也屡屡被证伪(2012-2018年中国CPI同比已经连续七年低于3%)。主要原因是中国经济正在发生的一些结构性变化,使得“高通胀”并不具备形成的条件。第一,回顾过去20年来的中国历次通胀周期,几乎都与GDP的增速周期一致。最近五年来,GDP季度增速虽有波动,但整体趋势是持续放缓的。在GDP增速回落的情况下,国内就不具备支撑高通胀的需求基础。第二,国内流动性环境也不支持物价的大幅上行。在国内基础货币投放机制转型的背景下,最近几年国内狭义货币M1和广义货币M2的增速都在持续走低,目前都在历史最低水平附近。财政金融政策从之前略微偏紧向适度偏松调整,但货币当局不会大量释放流动性,不具备高通胀的流动性环境。综上所述,目前中国经济运行中出现“高通胀”的担忧没有太大必要。通胀已经不是中国经济运行中的主要矛盾,但这并不代表中国经济可以高枕无忧。当前中国经济增速持续下行,如果应对不好就有可能出现经济硬着陆的风险,所以经济中虽然没有“胀”的担忧,但是“滞”的风险仍然存在,经济运行的主要矛盾仍是需求放缓的问题。相关政策建议当前经济运行稳中有变,为有效应对外部经济环境变化,做好稳就业、稳金融、稳外贸、稳外资、稳投资、稳预期工作,提出以下政策建议。1、激活企业活力是提升经济活力的关健。企业是最重要的市场主体,也是经济的基石。企业活了,就业才稳定,居民的收入才能增加,税收的税基也才能扩大。要下好经济这盘棋,关键是把企业这个棋子激活。而要激活企业活力,关键是提升企业信心。最近我们针对我行外贸企业客户做的一项调查显示,企业普遍反应当前外部压力只是一个方面,其实内部管制过多,成本过高才是制约中国企业微观主体活力的主要原因。企业最大的诉求就是政府能够更大力度更大规模的减税降费。所以大规模地减税降费是激活微观主体活力的关键。通过减税降费,简政放权,降低整个社会的融资、物流、土地、能源等基础性成本,降低企业经营成本同时提升其盈利能力,才能让企业对未来投资有信心,中国经济也才会有活力。2、积极财政政策的关键是要更大力度的减税。不管是激活企业活力还是稳定预期,最后都是为了稳定经济基本面。而现阶段要稳定经济基本面,关键要靠大规模的减税才能实现。通过减税降费来提升企业和社会的活力,中国仍有相当大的空间。更大力度减税,关键是在占税收收入大头的大税种上做文章。2017年我国税收收入中,占比最高的两大税种分别是增值税和企业所得税,占比分别达到39%和22%以上,这两大税种加起来超过全年整个税收总收入的60%,因此,对这两大税种的税率做调整才能实现真正的更大力度减税的效果。增值税方面,当前我国增值税率分为三档:16%、10%、6%。随着营改增试点全面推开后,完善增值税税制的步伐需要加快,重点是在要尽快实施三档并两档的既定改革目标。三档税率不管如何合并,最高一档的税率都应该适当下调,最终目标是要在完善增值税税制的同时,也能实现增值税总体税负的下降。企业所得税方面。目前我国企业所得税率为25%,但对符合条件的高新技术企业实行15%税率,对小微企业实行20%的税率。也就是说,目前中国实际的企业所得税率是低于25%的,可能和美国现在21%左右的税率差不多。但考虑到我国企业的整体税负较重,为减轻企业税收负担,适当下调企业所得税率仍有必要及空间。虽然减税降费会给短期财政收支带来压力,但在宏观基本面周期性偏弱、内外市场错综复杂不确定性上升的形势下,积极财政政策逆周期减税降费不但能在短时期内稳定市场信心从而稳定经济基本面,而且中长期来看,通过减税降费来“放水养鱼”增加公司盈利能力,也是在涵养税源,为财政税收的长期可持续增长打下良好基础。3、货币政策的重心是疏通政策传导渠道,基准利率下调必要性不大。在企业盈利预期不振、货币活性持续下降的背景下,货币政策仍需要通过降准操作来投放长期流动性支持。但考虑到不搞货币刺激和大水漫灌的总体导向,降准的同时大概率会回笼其他流动性工具,以达到既控制流动性总量又实现流动性供给流向和期限结构调整优化的目的,“降准置换MLF”仍将是主要操作方式。考虑到目前大型商业银行法定存款准备金率仍在14%的高位,与当前经济基本面相匹配,理论上降准空间不小。随着美联储主席鸽派言论的发表,美国加息预期降温,中国央行要不要降息的讨论开始出现,我们认为至少有以下四点理由不支持中国央行降息(主要是指调降基准利率):一是降息会刺激房价,导致房地产市场调控效果落空,同时增加整体经济运行的风险;二是在美国仍将继续加息的背景下,中国央行降息会导致人民币汇率贬值压力加大,引发资本流出压力。而资本流出与汇率贬值对国内就是一种紧缩效应,这将抵消降息的宽松效果;三是降息与政府不搞“大水漫灌”的政策基调违背;四是目前企业融资难和融资贵的问题并不是央行基准利率高导致的,而是国内货币政策传导渠道不畅通引起的,货币政策的重心是疏通政策传导渠道而非降息。我们认为,目前“宽货币”不能向“宽信用”传导,主要的阻碍有以下几个方面:一是央行投放的流动性都是短期限的,在净稳定资金比例(NSFR)的监管要求下,限制了商业银行投放低流动性长期贷款的能力;二是央行公开市场操作投放的流动性,最后都变成商业银行的同业负债。由于受到同业负债不能超过总负债三分之一的限制,导致货币市场流动性宽松及利率走低(宽货币)无法向贷款规模及利率传导(宽信用);三是资管新规出台之后,为遵守新规要求,商业银行需要将原来表外的非标资产转回表内,而表外资产回归表内将占用新增信贷额度同时占用资本,银行就有补充资本的压力。在目前商业银行补充资本的渠道较少的背景下,资本金压力也会限制商业银行的信用扩张能力。因此,要打通货币政策的传导渠道,需要在以上监管政策指标和相关政策方面做些调整以适应新形势的需要。4、保持政策的稳定来稳定市场预期。如前所述,明年中国经济面临的不确定性冲击可能主要来自外部,这就要求国内政策保持稳定,给市场主体以稳定的预期,以国内的确定性来应对外部的不确定性。首先,政策制定者要保持与市场的良好沟通,让市场主体明白政策的意图并合理引导市场预期;其次,要注重各项宏观政策的统筹协调,既要避免各项政策执行方向不一致带来的互相掣肘的问题,更要避免政策效应同向叠加、形成合力之后导致用力过大的“合成谬误”问题。最后,要通过保持汇率的基本稳定来抵御外部不确定性的冲击。为维持国内经济运行稳定同时适当隔离外部冲击,有必要保持汇率的基本稳定。中国货币政策还是以国内基本面为主,保持货币政策的独立性,不被美国牵着走,毕竟二者处在不同的经济周期。当然在资本自由流动的背景下,要减轻人民币汇率的贬值压力,还是需要阶段性加强资本流动的管控,通过一些政策措施来引导市场预期。5、进一步深化改革和扩大开放。短期的需求调控政策不能替代结构性改革,二者不能混同,短期稳增长和长期结构性改革应协调推进。外部冲击是最好的清醒剂,正好折射出我们在改革和开放领域仍有很多事情要做,还有很多功课要补。中国未来在生产要素市场化改革、国企改革等方面仍有较大空间,同时在市场准入、服务业、投融资等领域的对外开放也空间巨大。当前,我国改革开放已经进入攻坚期和深水区。攻坚期意味着困难大,深水区意味着险滩多,风险大。越是有险滩、有风险,越要坚持“改革开放中的矛盾只能用改革开放的办法来解决”的思路。未来改革必须要“啃硬骨头”,在一些关键性领域,比如现代经济体系建设、国企国资改革、财税金融改革等方面必须着力推进,要做好打硬仗的准备。

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